■宋清辉
近日，美国30年期国债收益率一度升至5.18%，创下2007年以来新高。此举或标志着全球金融市场正在进入新阶段。而据多家美国媒体18日报道，凯文·沃什即将宣誓就任美国联邦储备委员会主席一职。市场对于美国货币政策未来方向的关注进一步升温，“高利率维持更久”已逐渐从市场预期演变为全球资产定价的新现实。
从当前美国经济环境来看，沃什上任后大概率不会迅速转向货币宽松。虽然部分就业与制造业数据有所改善，但核心通胀尤其是服务业通胀粘性较强，工资增速、居民消费需求仍具备韧性。同时，美国财政赤字扩大、AI资本开支增长，也意味着经济内部对资金的需求依然旺盛。
因此，沃什更可能采取“数据驱动、偏鹰谨慎”的政策路径。即维持高利率观察通胀变化，并通过鹰派表态稳定市场预期，而非急于降息。不过，目前美国长端收益率已经明显上升，金融条件事实上已经大幅收紧。因此，美联储未必会真正重启连续加息，更可能维持“口头鹰派、利率不变”的组合。
更值得关注的是，美国经济结构本身可能已经发生变化。制造业回流、能源转型、AI投资以及全球供应链重构，正在推动长期资本需求上升；而劳动力供给恢复有限，则使服务业工资压力长期存在。这意味着美国自然利率中枢可能整体抬升，未来即便进入降息周期，利率也未必会回到疫情时期的超低水平。
事实上，不只是美国，近期英国、日本等多个发达经济体长期国债也遭遇持续抛售，长端收益率同步攀升。这反映出全球资本市场正在重新定价长期利率。
过去十多年，全球长期国债收益率持续处于低位，这建立在低通胀、低增长与央行持续扩表的基础上。而现在，全球财政赤字普遍扩大，政府融资需求上升；地缘政治、能源安全及产业链重构等因素又使长期通胀预期重新抬升。同时，日本央行逐步退出超宽松政策，也削弱了日本资金对全球债券市场的持续购买力。
从本质上看，全球市场正在从“流动性驱动时代”进入“资金成本重新定价时代”。过去十余年，全球资产上涨很大程度依赖超低利率和央行宽松政策；而现在全球央行扩表放缓，财政融资需求却持续增加，资本价格因此被迫重估。
这种变化传递出的核心信号，是未来全球市场可能长期面临高利率、高波动、高融资成本的环境。在笔者看来，高杠杆行业、高估值成长股以及依赖低成本融资扩张的企业，将面临更大压力。
对于投资者而言，最大的变化是无风险收益率重新具备吸引力。当美国长期国债收益率超过5%时，资金将在债券、股票品类间重新调整配置结构，而不是像过去那样持续追逐高风险资产。
美股可能首当其冲。过去几年，美股上涨很大程度上依赖科技成长股估值的扩张，而高利率会压缩远期现金流的估值，因此高估值成长板块最容易受到冲击。不过，由于AI产业仍在推动科技巨头盈利增长，美股未必会马上进入全面熊市，更可能呈现指数震荡、结构分化的状态。即具备真实盈利与现金流优势的龙头企业仍可能维持相对强势，而高估值、弱盈利公司压力则明显增加。
就影响而言，港股对美元高利率更为敏感。由于港元联系汇率制度的存在，美联储维持高利率会直接压制香港市场的流动性，并提升美元资产的吸引力。因此港股通常在美元高利率阶段承受较大压力，互联网、地产及金融板块敏感度尤高。
与此同时，A股受到的影响则相对较为间接。中国目前仍处于偏宽松周期，与美国形成政策错位，因此国内流动性环境相对稳定。短期来看，美国高利率会通过人民币汇率、外资流动及风险偏好等方式影响A股，但由于A股整体估值相对较低，加上稳增长政策持续推进，其系统性压力通常弱于港股。
不过，一旦美股未来出现较大幅度调整，全球风险偏好下降仍会通过北向资金流动、汇率波动等渠道向港股和A股市场传导。因此，未来全球市场的波动率可能明显高于过去十年的平均水平。
一言以蔽之，全球市场正在经历一次资产定价逻辑的重构。未来市场或将从过去依赖流动性的“全面牛市”，转向更加重视盈利能力、现金流与资产质量的“结构性行情”。因此，高现金流、高股息、低杠杆资产，可能逐渐成为未来资金配置的重要方向。
本文由作者首发于金融投资报
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编辑|王为
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